商事信托谨慎投资义务商法标准研究

 

引言

 

（一）研究背景及意义

1.研究背景

信托作为一种“舶来品”，最初产生于英国，其主要被用以进行财产转移以规避赋税。大规模的商业信托伴随着社会经济背景的巨大变迁发展于美国，此时的信托从一种脱法的设计功能逐渐转变为投融资工具，信托的此种演进使得商事信托受托人需要积极主动履行职责以实现信托财产的增值。在英美法中，受托人居于核心地位，成长出较为完整成熟的受托人谨慎投资义务制度。从《1895 年财产法（修正）》、《1925 年受托人法》、《1961 年受托人法》到《2000 年受托人法》，英国谨慎投资制度经历了一个由“法定投资正面列表”到“均分原则”再到确立谨慎投资规则的发展过程，而美国则经历了类似的法定列表到“谨慎人”规则再到“谨慎投资者”规则的过程，最终均确立了较完整的谨慎投资标准制度。伴随着我国社会经济飞速发展，近年来商事信托在我国发展迅速，资产管理规模快速增长，信托业已经成为银行业之后第二大金融子行业。“受人之托，代人理财”的商事信托受托人在波谲云诡的市场经济中，面临着市场、信用、经营、操作、道德、财务、政策等各种各样的系统性和非系统性风险。而长期以来由于信托业，尤其是融资性信托行业存在“刚性兑付”潜规则，各种风险汇聚，产生兑付风险。若要最大程度上实现风险控制，在法律层面上要求信托受托人在整个信托存续的过程中都依法定要求而为，适当履行受托人的谨慎义务。“刚性兑付”的形成固然有市场、监管和信托公司内部多种原因，但从法律层面而言，商事信托的受托人谨慎投资义务标准的模糊，是其重要原因之一。英美已建立了较为完善的受托人制度，而我国在此方面，特别是谨慎投资标准的规定方面显得零散而滞后。而我国尚不健全的市场经济体制和监管制度使得受托人往往需要具备更谨慎的选择能力，承担更多的风险。本文选择从风险控制的角度来研究受托人谨慎投资义务标准，有其理论和现实意义。

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（二）研究综述

 

1.国内相关课题研究

目前对于谨慎投资义务及其标准的研究主要从信托制度本身出发，涉及的主体不尽相同，有整体的信托受托人、营业信托受托人、集合资金信托的受托人、商事信托受托人等。涉及的内容大多包括对于谨慎投资义务的内容、及其在英美的发展历史以及我国谨慎投资义务应当如何完善。在此领域有众多论文期刊发表，著作也有所涉及，主要包括：钟向春所著的《我国营业信托受托人谨慎义务研究》，张敏所著《信托受托人的谨慎投资义务研究》，陈雪萍、豆景俊合著的《信托关系中受托人权利与衡平机制研究》，余卫明所著《信托受托人研究》，这些研究全面系统的阐述了信托受托人制度，尤其关注受托人的权利义务设定，从而分析展示了以受托人为关注重点的整个信托制度框架，同时一些信托基础理论的佳作，同样从理论的角度涉及受托人及其谨慎投资义务的分析。主要包括：何宝玉所著《信托法原理与判例》，台湾学者方嘉麟所著的《信托法之理论与实务》，张天民所著的《失去衡平法的信托》，以及张军建的《信托法基础理论研究》，以上著作均对本文对受托人谨慎投资义务的分析起到了奠基的作用。同时也存在大量的比较法研究，以英美成熟的谨慎投资标准，对国内现状予以启示。而对于本文的切入点——风险控制尤其是兑付风险的研究主要集中于对于刚性兑付规则化解方式的探讨，包括在当前融资类信托禁止承诺受益的前提下，从市场、监管、信托公司内部讨论如何有效化解兑付危机，以及提出取消禁止承诺受益的建议，在信息对称、投资者适当和市场监管有效的前提下建立“买者自负，卖者有责”的制度。但无论是否应当取消禁止承诺收益的规定，谨慎投资义务的标准都应当建立。通过对现有文献资料的搜集、整理分析可知，目前国内对于商业信托谨慎投资义务标准研究的总体是丰富而详细的，而其存在的不足在于角度的局限，大量的研究仅从谨慎义务本身来研究标准，而未站在义务以外的视角来审视。少有从受托人所承担的风险视角来审视受托人谨慎投资义务的论述。

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一、我国商事信托行业现存问题分析

信托最初作为一种财产转移的方式产生于英国，衡平法环境下孕育的“用益”制度及其后形成的信托多为民事信托。当这种制度跟随“五月花”号的清教徒们来到陌生的北美大陆后，商业信托在毫无渊源的土壤里伴着资本主义经济的飞速发展而繁荣起来，此后大陆法系各国纷纷引入。信托于20世纪初在民族资本主义发展的浪潮中进入中国，近百年的发展跌宕起伏。现代信托业的发展与近代并无多少传承关系，历经恢复期和多次行业整顿，现已呈现出繁荣之势，并成为我国社会主义市场经济中重要的金融业发展支柱。然繁荣的背后，风险环绕，其中频发于私募股权投资及融资性信托领域的兑付风险尤为突出。其形成固然有历史和现实的各方面原因，然而从法律规范的层面上，受托人制度的不完善，谨慎投资规则的缺位与之存在重要关联。

 

（一）商事信托的发展

不同于银行业、证券业以及保险业在英美和大陆法系分别的成长轨迹，信托彻彻底底是“衡平权利的特别贡献”1。早在 13 世纪，为了便于教徒向教会捐赠土地以及随后用于规避封建赋税，在盎格鲁—撒克逊时代的继承法中就有委托财产给他人的渊源的英国民众，开始普遍采用将土地交给一人管理而另一人受益的方式，形成“use”制度2。随着《1535 年用益法》的颁布及其后衡平法院对于第二人受益权的承认，信托制度由此产生。最初的信托基于人与人之间信任的基础关系，是一种转移和处理财产的脱法设计。随着封建制度的崩溃和资本主义经济的发展，信托原本消极单一的转移保管功能逐渐扩张，积极实现财产增值保值的信托大量涌现。这种从信托一开始强化财产保有、财产转移功能发展到兼顾财产管理的过程，正是民事信托发展到商事信托的过程3。整个 19 世纪，商事信托在上述国家的金融领域崭露头角：承销证券成为投融资中介，开创基金业发展投资信托，并以其独特的优势在并购与垄断领域大放异彩4。最终这种灵活而又积极的财产管理方式伴随着资本主义全球化的浪潮而得到各国青睐。信托领域的巨大改变带来的同时也是受托人职能的扩张。受托人通过各种形式获得了越来越多的财产管理权限，委托人不仅仅需要受托人在法律上的标识性意义，同时更加需要他们发挥财产管理的功能，这就使得受托人的角色由原来的消极持有的保管者到更加积极主动的管理投资者，以实现信托财产的增值保值5。委托人利用受托人的才智获得更多财富的要求日渐提高，因此也对这些具备专业技能的受托人的义务履行提出了更高的标准。

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（二）信托业“刚性兑付”困境

 

1.兑付危机现状

在各种风险中，兑付风险影响最为广泛。它频发于一些非上市公司的股权投资信托以及融资性信托领域，多表现为“固定收益+刚性兑付”的集合类资金信托计划。从 2014年开始，中国债务资本市场接连出现违约事件，一系列兑付危机将经过了爆发式增长的信托行业推向了风口浪尖，中诚信托诚至金开 1 号集合信托计划近 30 亿规模的信托产品、吉林信托松花江 77 号近 10 亿规模的信托计划产品，随后中建投信托、中江国际信托、长安国际信托、山西信托也纷纷卷入纠纷。在经济结构调整和利率市场化形势的冲击下，兑付风险积聚引发了对整个行业系统性风险集中爆发的担忧9。

 

2.“鑫津 6 号”与“渤钢系”产品兑付危机

以 2016 年 5 月的华鑫信托“鑫津 6 号”项目兑付危机为例：2015 年该公司的“融鑫源 4 号”兑付风波初现，随后一年“鑫津 6 号”计划风波再起。“鑫津 6 号”计划成立于 2014 年 9 月 11 日，总募集金额 2 亿元，其中一亿元为 1.5 年期，另一亿元为两年期兑付。煕正照明有限公司为融资人，秦皇岛嘉隆高科实业有限公司（简称“嘉隆高科”）为共同还款人，担保人为河北融投。2015 年 12 月份，华鑫信托“鑫津 6 号”未如期兑付利息。后经过投资者 3 个多月的维权，华鑫信托进行了刚性兑付，但仅自然人投资者分两批得到了华鑫信托年化 3%的兑付，本息总额为 1.64 亿元，机构投资者则未得偿付。该项目由于对待个人投资者与机构投资者兑付态度不同而陷入纠纷。对于项目出现问题的原因，公司尽职调查环节受到投资者广泛质疑。嘉隆高科作为共同还款人其自身债务金额高达 36.5 亿元，而在信托产品推介书上对于融资方的负债仅显示为 24.3 亿，投资者认为公司在进行尽职调查时并未发现融资方存在如此大量负债。而信托公司方认为自身无法预料融资方实际控制人突发被警方控制的状况，且担保方是国内第二大担保公司，并出具了担保函，公司的尽职调查严格，程序合规。受托人在进行尽职调查时必然存在没有发现的问题，但非受托人故意隐瞒，而是其自身也很难发现。这种情况下，不应当认为受托人未尽责。双方就尽职调查的界限究竟在哪里，信托公司到底是否真正尽职而争执不下。

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三、我国谨慎义务标准的缺失及原因 ........ 22

（一）谨慎投资标准现状 .........22

（二）谨慎投资义务标准缺失的原因 .......26

四、我国商事信托谨慎投资义务标准的完善 .......... 32

（一）确立一般标准 .....32

（二）明晰具体标准 .....35

（三）责任机制的完善 ...........40

 

四、我国商事信托谨慎投资义务标准的完善

 

大陆法系的信托制度多源自英美，由于基础制度的缺乏，法律移植较为粗糙。而我国的信托制度多从日本、韩国和中国台湾等大陆法系国家和地区间接引入，在制度规则上更加失去体系性与合理性46。谨慎义务的 7 标准本身是一个开放的规则体系，社会经济的发展和市场规则的完善，层出不穷的新经济态势都会不断对受托人提出新的谨慎要求。面对日新月异的资本市场，首先需要确立统一的一般标准作为原则性的导向。其次，针对不同信托类型需要予以不同的标准衡量：在大部分的通道业务中，信托公司只承担事务管理类职责，起通道作用，因而可课以较低的谨慎义务标准；在投资类信托中，一般不设预期收益，兑付风险相对偏小。组合投资理论在此可以发挥分散风险的作用，因而是否尽到谨慎义务关注点在于投资时的风险考量与规避；而融资类信托是兑付风险的重灾区，谨慎投资标准应关注于融资项目的尽职调查、审慎推介和其后的信息披露阶段。最后，标准完善，责任机制应当跟进。通过责任机制的完善，司法可预期的警示作用，反向强化受托人的风险控制与谨慎投资意识。

 

（一）确立一般标准

谨慎义务的一般标准根据程度大致分为几类，上文中已作阐述，在此不再赘述。大陆法系国家普遍采用的是善良管理人之注意义务标准，这是一种高于“切身标准”的谨慎义务标准。我国《信托法》第 25 条要求受托人履行“诚实、信用、谨慎、有效管理”的义务，这里的“谨慎”从字面上看是对英美法谨慎义务的引用，其实际意义则与善良管理人的注意义务类似。关于“善良管理人”的标准与“谨慎投资人”标准中的“普通谨慎人”的概念区分，未见相关论述，两者的谨慎程度相较，大陆法系国家普遍认为“善良管理人”的程度更高。但是善良管理人的概念比较抽象，加之信托法已用“谨慎”的说法来概括谨慎义务，因而可以在“切身标准”与“中等标准”中取平衡点。“切身标准”最为公平具体，但是往往会水平过低，“中等标准”客观统一，却不利于高水平受托人的水平发挥。因而可以将两者统一起来，以“中等标准”作为受托人资格的门槛，在“切身标准”实际水平低于“中等标准”时以“中等标准”为标准，在此水平以下的受托人就不具备成为商事信托受托人的资格；而在“切身标准”水平更高时以“切身标准”来衡量。同时也需要考虑“宣誓标准”，英美法国家普遍也采此做法：受托人声称拥有超过普通谨慎人的更高技能并因此被指定作为受托人的，负有履行更高标准的义务。也即一般参照标准可以将“中等标准”、“切身标准”与“宣誓标准”相结合，但是是否宣誓和宣誓的内容，受托人可自由决定，一旦存在宣誓，则应按宣誓标准履行。

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结 语

 

从体量上看，信托业已经成为我国银行业之下第二大金融业子行业，毫无疑问信托业风险项目数量和规模也在整体风险水平上升的背景下出现不同程度的增长，兑付危机逐步显现。兑付风险成因复杂，然其背后有着不可忽视的法律层面的成因——谨慎投资义务标准的模糊，正是由于标准的缺失，如何证明自身已尽谨慎义务，在投资者要求刚性兑付时拒之有理便成为受托人一定程度上破解刚性兑付，实现风险控制过程中的难题。信托制度原生于英美法系，以受托人制度为基石的英美法信托制度有着一整套完整的谨慎投资规范，后经大陆法系国家引入，在大陆法系各国也形成了各具特色的谨慎投资标准。由于信赖关系土壤贫乏，功利化的引入缺乏信托基础制度，加之社会主义市场经济体制的不完善，使得我国的信托制度并不健全，特别是受托人制度及其谨慎投资制度的呈现出零散而又模糊的状态。完善我国商事信托谨慎投资标准需要从三个方面考虑。首先，规范统一标准。结合国外信托发达国家和大陆法系信托法制健全国家的经验，可以结合“切身标准”、“中等标准”和“宣誓标准”，形成综合的基本标准；其次，根据商事信托的具体类型，将商事信托分为事务管理类、投资类和融资类信托，不同的商事信托资产管理的流程不同，因而面临各异的风险，需要制定具体的谨慎标准。最后，标准完善，责任机制应当跟进。责任并非标准本身却与标准密不可分，一方面，责任机制的完善是对谨慎义务不履行的救济，另一方面，责任的完善也起威慑作用，反过来强化受托人的风险控制与谨慎投资意识的提高。

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参考文献（略）